Różnorodność popłaca

Na początku ostatniego kwartału bieżącego roku wydaje się, że dla podążających za trendem sytuacja jest prosta, gdyż po odnotowanych w lecie minimach dolar amerykański stale pnie się do góry. Jeśli utrzymają się rozbieżności strategii banków centralnych, wówczas grający na wzrosty USD być może będą mogli do końca roku spoczywać na laurach.

Jeśli w czwartym kwartale utrzyma się główny czynnik tego rajdu – wyraźna, silna rozbieżność pod względem przewidywanej trajektorii polityki banków centralnych – wówczas grający na wzrosty USD być może będą mogli do końca roku spocząć na laurach.

Scenariusz ten zakłada, że szaleństwo oczekiwania na podniesienie przez Rezerwę Federalną stóp procentowych będzie wzmagać się jeszcze bardziej dzięki całej serii mocnych danych z amerykańskiej gospodarki, podczas gdy Europejski Bank Centralny będzie przygotowywać się do podjęcia działań zmierzających w przeciwnym kierunku, aż do luzowania ilościowego. Japoński Bank Centralny będzie natomiast zastanawiał się nad kolejnym posunięciem w ramach daremnego procederu drukowania pieniędzy.

Biorąc jednak pod uwagę nasze obawy, że rynek (zapewne przesadnie) spodziewa się pozytywnego rozwoju gospodarczego w USA, jak również to, w jakim stopniu inwestorzy już uwzględnili w cenach stosunkowo jastrzębią politykę Fedu (przynajmniej na rynku walutowym, jeśli nie na krzywej stóp forward), wolelibyśmy nie stawiać wszystkiego na jedną kartę ożywienia gospodarczego w Stanach Zjednoczonych, ale rozważyć ostrożniejszą taktykę inwestycyjną, uwzględniającą wszystkie niuanse.

Pod tym względem będziemy musieli przyjrzeć się koncepcjom inwestycyjnym uwzględniającym ryzyko, że nadmierne zadłużenie nadal będzie udaremniało realizację potencjału ożywienia gospodarczego na całym świecie, a także prawdopodobny spadek rentowności obligacji.

Istotne jest, by wziąć pod uwagę potencjalne scenariusze, które mogą wywołać najsilniejszą reakcję rynku lub takie, które obejmują przeciwny kierunek rozwoju wypadków, niż by na to wskazywał konsensus panujący wśród uczestników rynku pod koniec trzeciego kwartału. U progu ostatniego kwartału tego roku przyjrzyjmy się kilku kwestiom.

• Ograniczenie przez Rezerwę Federalną luzowania ilościowego, z nowymi oczekiwaniami co do podwyżek stóp procentowych lub też bez nich, w ostatecznym rozrachunku negatywnie wpłynie na globalną płynność i stanowi istotne posunięcie polityczne. Na październikowym posiedzeniu Federalnego Komitetu Otwartego Rynku, Fed ogłosi całkowite wstrzymanie ekspansji swego bilansu. Czy wszyscy zapomnieliśmy już o „szaleństwie ograniczania QE”, jakie zapanowało na rynkach wschodzących w 2013 r.? Dla rynków aktywów redukcję tego programu można przyrównać do koncepcji, zgodnie z którą jeśli wrzuci się żabę do wrzątku, wyskoczy ona z garnka; jeśli jednak włoży się ją do zimnej wody i następnie stopniowo podgrzeje, pozostanie ona w naczyniu i pozwoli się ugotować.

• Najważniejszym pytaniem na czwarty kwartał jest dla mnie następująca kwestia: a co jeśli EBC nie przejdzie od razu do QE (jak się tego wszyscy spodziewają)? W banku centralnym istnieje silny kontyngent sprzeciwiający się luzowaniu ilościowemu, a na jego czele stoi niemiecki Bundesbank. Ponadto niemieccy politycy mocno sprzeciwiają się bezpośredniemu kupowaniu przez bank centralny zadłużenia państwowego, ponieważ oznacza to finansowanie dziur w budżetach rządów państw członkowskich UE. Idąc tym samym tropem, co się stanie, jeśli skala planowanych przez EBC ukierunkowanych operacji finansowania długoterminowego oraz skupu papierów wartościowych zabezpieczonych aktywami będzie mniejsza, niż na to liczy rynek, a przy tym okaże się, że przezwyciężenie przeszkód stojących na drodze do wprowadzenia QE potrwa znacznie dłużej? Mniejsza od przewidywanej ekspansja bilansu EBC może spowolnić spadek wartości euro, a nawet doprowadzić do jego umocnienia się w relacji do słabszych walut na rynku, jeśli rozczarowani inwestorzy, stosujący strategię carry trade z użyciem wspólnej waluty zobaczą wzrost zmienności (która zazwyczaj negatywnie koreluje z inwestycjami w ramach wspomnianej strategii).

• Sytuacja na rynkach surowcowych jest bardzo nieciekawa, a rentowności obligacji już teraz są bardzo niskie. W mojej opinii sugeruje to, że rynek żywi duże obawy co do globalnego popytu i potencjału wzrostu (nie mówiąc o ewentualnej dezinflacji/deflacji). Jeśli chodzi o waluty rynek najwyraźniej bardzo późno uświadomił sobie, że u progu czwartego kwartału najważniejsze indeksy surowcowe oscylują w okolicach wieloletnich minimów, i że w kolejnym kwartale istnieje znaczne ryzyko dalszych spadków notowań walut surowcowych, spowodowanych słabą kondycją sektora towarowego. Dlatego też wszystkie nasze koncepcje inwestycyjne do pewnego stopnia obejmują sprzedaż walut ze wspomnianej grupy, chociaż nawet jeśli na rynkach towarowych sytuacja ulegnie poprawie, wyniki walut takich jak ZAR mogą być kiepskie (w zależności od innych uwarunkowań). Tymczasem nadal nie docenia się zjawiska importu bardzo niskich stóp procentowych oraz obaw o deflację, a rynek nie zajmuje pozycji obliczonych na wydarzenia, które mogą z tego wyniknąć. Za naszą koncepcją kupna opcji sprzedaży na CAD/JPY stoi drugi ze wspomnianych czynników.

John J Hardy, Saxo Bank