Obligacje korporacyjne – Gdy biznes się zacina

Choć większość przedsiębiorców wolałaby nie brać pod uwagę niekorzystnego scenariusza, to jednak zdarza się, że rozwój firmy nie przebiega tak, jak zakładano, a biznesplan zaczyna się chwiać. Problem jest tym większy, gdy mamy zadłużenie, w tym z tytułu emisji obligacji. I w takich przypadkach trzeba sobie jednak radzić.

Ryzyko i niepewność są nieodłącznymi elementami prowadzenia biznesu. Nieprzewidziane okoliczności zdarzają się nie tylko w czasach kryzysów, a rynek potrafi sprawiać niespodzianki. Jeśli firma finansuje działalność z własnych środków, kłopot dotyczy jej samej i często bywa mniejszy, skutkuje spowolnieniem rozwoju lub ograniczeniem skali działalności. Jednak jeśli korzysta z kapitału pożyczonego, problemy są poważniejsze, bo zobowiązania trzeba spłacić, a gotówki nie starcza. Sytuacja robi się groźna. W przypadku kredytu bankowego najczęściej pole manewru jest niewielkie. Oczywiście w teorii istnieje możliwość renegocjacji warunków kredytu, ale w praktyce bankowe procedury są często zbyt sztywne. W przypadku zadłużenia z tytułu obligacji, gdy wierzycielami są inwestorzy, jest szansa na większą elastyczność z ich strony, oczywiście do pewnego stopnia i po spełnieniu określonych warunków.
Podstawowym z tych warunków jest rzetelna informacja o kondycji firmy i odpowiednio wczesne sygnalizowanie mogących wystąpić problemów. Najgorszą z możliwych rzeczy ze strony emitenta obligacji jest ukrywanie informacji o kłopotach i czekanie do ostatniej chwili z ich ujawnieniem. Jedna z tych ostatnich chwil to data wypłaty odsetek. Jeśli posiadacz obligacji dowiaduje się o sytuacji firmy w momencie, gdy w ustalonym momencie nie widzi pieniędzy z odsetek na swoim koncie, nietrudno przewidzieć jego reakcję, a jednocześnie trudno się jej dziwić. O tym, że świadomość tego nie jest wśród emitentów powszechna, świadczą wcale nieodosobnione przypadki, gdy takie praktyki są spotykane na naszym rynku – mimo, że jest oczywiste, iż w takim przypadku negocjacje z posiadaczami obligacji będą znacznie trudniejsze, niż gdyby zostali oni uprzedzeni o kłopotach firmy z płynnością finansową. W skrajnym przypadku, obligatariusze dowiadują się w dniu wykupu papierów, że swoich pieniędzy nie odzyskają w umówionym terminie.

Równie złym sposobem jest, gdy firma ratując się przed kłopotami ze spłatą obligatariuszy, zaciąga kolejne zobowiązania. Prowadzi to do powstania pętli rosnącego zadłużenia, które nie ma szans na spłatę, a konsekwencją jest niemal pewna upadłość spółki.

Najczęściej spotykaną metodą radzenia sobie emitentów w sytuacji, gdy jasne staje się, że nie ma szans na terminowe uregulowanie zobowiązań, jest przygotowanie planu awaryjnego i naprawczego oraz niezwłoczne poinformowanie o tym wierzycieli. Kolejnym etapem jest przystąpienie do negocjacji. Niezależnie od tego, czy są posiadaczami obligacji zabezpieczonych, czy niezabezpieczonych, najczęściej będą oni skłonni do uczestniczenia w realizacji działań naprawczych, oczywiście pod warunkiem uznania, że są one realne i dają szanse powodzenia.

Możliwości dojścia do porozumienia i kontynuacji inwestycji, jest wiele, poczynając od zgody na przesunięcie terminów spłaty zobowiązań, poprzez zmianę warunków, refinansowanie, po akceptację częściowej redukcji wysokości zobowiązania. Cierpliwość w czekaniu na wypłatę odsetek jest rozwiązaniem jedynie w przypadku niewielkich, przejściowych kłopotów emitenta. Częściej w grę wchodzi bardziej znacząca zmiana warunków spłaty. W praktyce, najczęściej stosowanym scenariuszem, szczególnie w przypadku, gdy firma nie ma szans na terminowy wykup obligacji, jest objęcie kolejnej emisji, z której środki przeznaczone są na ten cel. W ten sposób nie grozi niebezpieczeństwo powstania wspomnianej pętli zadłużenia – a chodzi o refinansowanie istniejącego długu i przesunięcie terminu jego spłaty, nie łamiąc warunków poprzedniej emisji. Z reguły, inwestorzy oczekują jednak za to wyższego wynagrodzenia, czyli większych odsetek.

Powodzenie wiarygodnego i realnego planu poprawy sytuacji w połączeniu z refinansowaniem, w wielu przypadkach przynosi sukces. Gdy kłopoty firmy emitującej obligacje są poważniejsze, zwykle mając perspektywę ogłoszenia upadłości, posiadacze obligacji godzą się na redukcję swych należności. To rozwiązanie bywa dla nich bardziej korzystne, niż próba odzyskania pieniędzy w wyniku przeprowadzenia procesu upadłościowego. Niejednokrotnie dochodzi też do zamiany wierzytelności na akcje spółki. Na polskim rynku kapitałowym nie brakuje przykładów zakończonych powodzeniem operacji zarówno redukcji wierzytelności obligatariuszy, jak i zamiany długu na akcje.

Piotr Dziura
Członek Zarządu GERDA BROKER